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Sciences économiques et politiq
ues. La BCE et le rachat des dettes souveraines.
Jean-Paul Baquiast et Joseph Leddet 24/01/2015

La Banque centrale européenne a annoncé jeudi 22 janvier, par la bouche de son président Mario Draghi, qu'elle s'était enfin résolue à faire ce que beaucoup d'économistes et d'hommes politiques demandaient depuis longtemps: racheter avec des euros créés à cette fin une partie des dettes souveraines des Etats (eurobonds ou assouplissement quantitatif). Le montant annoncé est de 1.100 millions d'euros sur 1 an, soit 60 milliards par mois jusqu'à fin septembre 2016, durée éventuellement susceptible de prolongation (Voir notre brève d'actualité du 22/01

Les achats d'obligations souveraines seront réalisés au prorata de la répartition de chaque pays du capital de la BCE, ce qui favorisera les grands Etats (Allemagne 26%, France 20%). Un montant plus faible sera consacré au rachat des dettes des plus petits pays comme la Grèce (3%). Ils concerneront les obligations des seuls États membres de la zone euro et des Institutions européennes. Les rachats se feront par l'intermédiaire des banques centrales nationales. Pour la France, ce seront 220 Mn qui seront rachetés, soit environ 4 années d'impôt sur le revenu. Rappelons que le budget français de l'Etat pour 2013 représentait 386 milliards d'euros de recettes et 455 milliards d'euros de dépenses, soit un déficit de 69 milliards d'euros, ou 3,3 % du PIB. L'apport de la BCE sera donc équivalent au 2/3 des recettes budgétaires.

Le fait que la BCE rachète sur le marché secondaire les bons du Trésor des Etats membres de la zone-euro, même pour des montants élevés, et même pour les emprunts nouvellement émis, ne réduit en rien le montant de la dette de ces Etats; au contraire, elle facilite son maintien, voire son développement; donc le poids de la dette ne diminuera pas, bien au contraire, même si son taux d'intérêt reste contenu. La Dette demeure mais c'est la BCE qui en devient créditrice.

S'il avait été possible d'alléger réellement la dette des Etats (par exemple sous la forme d'un prêt non remboursable de la BCE à ceux-ci, fut-ce pour un montant plus faible, l'effet favorable aurait été bien plus grand. Lorsque l'on sait que le ministère des finances français est actuellement à la recherche d'économies nouvelles, pour environ 3 milliards d'euros, ou que les mesures actuellement envisagées pour renforcer les moyens de lutte contre les attentats seraient d'environ 1 milliard, on pensera qu'un apport de la BCE sous la forme indiqué ici permettrait de faire face à ces besoins.

Mais le rachat des dettes ne correspond pas immédiatement à des recettes budgétaires nouvelles. D'une part la BCE ne rachètera sur le marché secondaire (autrement dit le marché des actifs déjà existants) que 25 % du montant de chaque émission obligataire des différents États. D'autre part, les sommes consacrées à ces rachats permettront de diminuer la charge de remboursement correspondant à des dépenses déjà faites et non à financer des dépenses d'investissement nouvelles. Les sommes fournies par la BCE ne permettront donc pas d'augmenter directement le montant des investissements productifs tant des Etats que des entreprises.

A terme cependant, si les Etats savent se servir de l'aisance ainsi obtenue non pour augmenter leurs dépenses improductives mais pour augmenter les dépenses considérées comme productives, l'opération permettra non seulement à court terme de lutter contra la déflation en relançant le processus général de dépense, mais à moyen terme, de relancer des investissements productifs grâce notamment à une reprise modérée de l'inflation, encourageant les entreprise à investir.

Rappelons que nous avions proposé ici que la BCE achète des obligations émises par un ou plusieurs fonds d'investissement européens, destinées à couvrir de grands besoins industriels ou de recherche communs, par exemple dans le domaine des nouvelles énergies ou de la lutte contre les effets du réchauffement climatique. Nous en sommes loin pour le moment. Beaucoup d'analystes font valoir que, puisque les apports d'euros ne seront pas spécifiquement orientés vers des investissements, ils pourraient contribuer à augmenter les sommes déjà trop importantes consacrées par les agents économiques à des spéculations dangereuses et dont ne bénéficie pas le reste de l'économie.

Cohésion de l' Europe ?

Cependant, il faut reconnaître que la décision de la BCE va dans le bon sens. La preuve en est qu'elle a suscité de nombreuses objections de la part du gouvernement allemand, craignant que les Etats les plus dispendieux n'en profitent pour ne pas faire de réformes, engageant des dépenses dont l'Allemagne aurait supporté seule la charge.

Sur ce point, à la suite de négociations laborieuses, la Chancelière Merkel s'est vu donné partiellement raison, du fait indiqué ci-dessus que les rachats d'obligations ne se feront pas au bénéfice d'une dette partiellement mutualisée des Etats, comme l'appartenance à la zone euro aurait pu le recommander, mais par Etat compte tenu de sa part dans le capital de la BCE. Seuls 20% des dettes pourront être mutualisés, au bénéfice des Etats les plus petits ou les plus faibles. Autrement dit, seuls 20% des achats d'actifs supplémentaires seront soumis à un régime de partage des risques, comme l'a expliqué Mario Draghi, limitant ainsi le degré de solidarité entre contribuables européens.

Au plan du marché des changes, les décisions de la BCE ont entrainé une baisse de l'euro par rapport au dollar et au yuan. Pour un pays comme la France, ceci bénéficiera à ses exportations, tandis que, important peu, notament peu de pétrole grâce au nucléaire, son budget de dépense ne devrait pas augmenter sensiblement.

Faut-il comme certains l'ont fait, considérer que la décision de la BCE s'apparentait à une attaque contre le dollar et l'économie américaine? Certainement pas, les économies européennes et américaines sont (malheureusement) trop imbriquées pour que de tels effets se fassent sentir. Les investisseurs américains ne s'y sont pas trompés. Au Forum de Davos, un certain Laurence Finkchef, vice président du fonds spéculatif américain BlackRock, a déclaré que les financiers avaient eu raison de faire confiance à Mario Draghi: “We've seen over the last few years you have to trust in Mario. The market should never, as we have seen now, the market should not doubt Mario.”

Concernant l'avenir de la zone euro, certains commentateurs font valoir que l'opération de la BCE rompt l'unité des pays de la zone. Non seulement l'euro en serait affaibli, mais certains de ces pays (on pense ces jours-ci à la Grèce) pourraient décider de sortir de l'euro, sinon de l'Union. Ils seraient sans doute suivie par les pays latins et la France, laissant l'Allemagne régner avec ses alliées d'Europe centrale sur une Europe reconstituée à son profit. Ce serait alors le danger d'une Grande Allemagne (Großdeutschland ), qui ressurgirait. Plus généralement, la disparition de l'euro réouvrirait une grande porte au profit de la domination du dollar.

Mario Draghi s'est dit conscient du risque. Il a promis que la BCE coordonnerait les rachats de façon a sauvegarder l'unicité de la politique monétaire de la zone euro. Pour notre part, nous pensons que, bien que Draghi ne soit pas entièrement fiable, compte tenu de ses sympathies américaines, lui et la BCE, comme la majorité des Etats membres de l'eurozone s'efforceront sauf catastrophe de préserver celle-ci. En France, ceux qui prêchent la sortie de l'euro font selon nous un très mauvais pari. Cette sortie ferait directement le jeu de Washington et indirectement celui des résurgences d'un nationalisme allemand.

Post scriptum. Notre ami Joseph Leddet propose les compléments suivants, dont nous le remercions.

- primo, l'idée d'un fonds d'investissement européen stratégique financé par la dette me paraît à la fois irréaliste et inopportun, car cela reviendrait à augmenter encore davantage les impôts des ménages et des entreprises; il faudrait au contraire le financer soit par des partenariats "public/privé", lorsque le service rendu est susceptible de générer des rentrées financières, soit carrément par des subventions de la BCE de type "planche à billets", non remboursables par les Etats, de manière à les rendre indolores; ces subventions auraient alors , dans le bilan de la BCE, le qualificatif de "contribution à l'économie collective", et leur valeur comptable ne serait pas révisable (il faudrait bien entendu que leur enveloppe reste limitée à un pourcentage raisonnable du PIB, pour ne pas trop gonfler la masse monétaire);

- secundo , les dernières mesures prises par la BCE confirment l'indépendance de son état-major face à l'Allemagne; elles vont dans le bon sens, par leur côté libéral et en donnant un rôle spécifique à chaque banque centrale nationale pour le rachat des dettes de son pays; à cet égard, l'attitude de M. Draghi doit être saluée; il sert le bien collectif de l'Europe, à la différence de son prédécesseur que l'on peut tenir par son inaction comme principal responsable en chef de la crise de la dette grecque et de la zone -euro de 2009/2010....

Cela étant, je reste persuadé qu'on ne relancera l'activité de l'Euro-zone qu'en injectant directement de l'argent de la BCE vers les agents économiques de base, PME et ménages, via des subventions "one shot" (par exemple 3 000 € par ménage et 30 000 € par entreprise de moins de 1 M € de CA), et en incitant en parallèle le secteur bancaire à développer des "packages" faciles d'accès de prêts aux petites entreprises, pour favoriser leur développement sans exiger des garanties excessives, quitte à leur faire payer des taux d'intérêt plus chers; cela ne sert à rien en effet de donner de l'argent aux banques, comme le fait la BCE d'une manière illimitée, si en contrepartie cet argent ne repart pas dans "la vraie vie".


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